1 plus 1 ergibt nur 2 und nicht etwa 3. Das gilt auch für die Schweizer Altersvorsorge, obwohl die Politik oft den gegenteiligen Anschein erweckt.Wenn die Ausgaben wegen der steigenden Lebenserwartung laufend wachsen, ist dies nur mit mehr Einnahmen zu finanzieren. In der beruflichen Vorsorge kommen die Einnahmen von den Beiträgen der Arbeitgeber und Arbeitnehmer sowie von den Anlagerenditen auf den Alterskapitalien. Höhere Beiträge sind unpopulär und erhöhen die Arbeitskosten. Höhere Anlagerenditen sind populär, aber lassen sich nicht per Gesetz befehlen. Und die Renditeerwartungen sind heute angesichts tiefer Zinsen deutlich geringer als in früheren Jahrzehnten. Die Änderung des Gesetzesrahmens, der im Obligatorium der beruflichen Vorsorge rechnerisch überhöhte Renten verlangt, ist derzeit Gegenstand politischer Kontroversen. Die Pensionskassen haben überhöhte Rentengarantien bisher vor allem durch drei Quellen finanziert: versteckte Quersubventionen zulasten der Erwerbstätigen, Senkung der Umwandlungssätze zur Berechnung der Jahresrenten ausserhalb des Obligatoriums sowie unverhoffte Anlageerträge aus Aktienmärkten, die durch das Doping billiger Notenbankgelder beflügelt wurden.
Lohnende Indexfonds
Doch die Pensionskassen könnten noch deutlich höhere Anlageerträge erzielen. Zumindest sagt dies eine Gruppe von Finanzfachleuten. Zu dieser Gruppe gehören Finanzprofessor Walter Farkas (ETH und Universität Zürich), Mathematikprofessor Martin Schweizer (ETH), der frühere Wirtschaftsprofessor und heutige Unternehmer Andreas Zimmermann, der ehemalige Raiffeisen-Risikochef Beat Hodel sowie der Ökonom Jakob Schaad. Die Finanzfachleute betonen zunächst mit Verweis auf eine Studie der Beratungsfirma McKinsey, dass die Pensionskassenrenditen in führenden Ländern wie Kanada und den Niederlanden deutlich höher seien als in der Schweiz. Die Gruppe analysierte die Daten von gut 660 Schweizer Pensionskassen für 2019. Der Befund: Die Nettorenditen seien im Mittel etwa einen Prozentpunkt tiefer, als mit passiven Indexfonds erreichbar gewesen wäre. Die aktive Vermögensverwaltung der Pensionskassen lohnte sich in dieser Lesart nicht, da die gleiche Aufteilung der Vermögen auf die Anlageklassen via Indexfonds rentabler gewesen wäre. Die zweite Hauptkritik: Der Rechtsrahmen verleite die Pensionskassen zu übermässig kurzfristigem Denken, was eine ertragreichere Strategie mit höheren Aktienanteilen verhindere. Aufgrund von Modellrechnungen mit Aktienanteilen um 60% der Gesamtanlagen statt etwa 30% schätzen die Kritiker, dass damit eine weitere Erhöhung der Renditen um einen Prozentpunkt realistisch sei.Insgesamt ortet die Gruppe so ein unausgeschöpftes Renditepotenzial von zwei Prozentpunkten pro Jahr. Angesichts der Kapitalsumme in der beruflichen Vorsorge von über 1000 Mrd. Fr. ergäbe dies jährlich etwa 20 Mrd. Fr. mehr.
Rechtsrahmen im Visier
Am Rechtsrahmen kritisiert die Gruppe die Zahlengrenzen für die einzelnen Anlagekategorien, wie etwa 50%Aktienanteil; besser sei der Fokus auf Grundsätze, wonach die Anlagepolitik der Risikofähigkeit entsprechen müsse. Dies gäbe den Kassen mehr Flexibilität und würde zudem das eigenständige Nachdenken fördern. Ein Problem ist laut den Kritikern auch die Vorgabe, dass Pensionskassen bei Unterdeckungen relativ rasch einen Sanierungsplan vorlegen müssen, was den Anlagehorizont verkürzt und damit die Renditeerwartung senkt. Verspricht jemand schmerzfreie Zusatzerträge, ist Vorsicht angebracht. Plausibel und durch manche Studien belegt ist immerhin die These der Kritikergruppe, wonach Anlagen in passiven Indexfonds dank tieferen Kosten netto oft einträglicher sind als Anlagen in aktiv verwalteten Fonds. Die von den Kritikern geortete Renditedifferenz von einem Prozentpunkt erscheint laut Beobachtern allerdings hoch. Die Vermögensverwaltungskosten von Pensionskassen liegen im Mittel bei knapp 0,5% pro Jahr, die Pensionskassen investieren laut Branchenvertretern auch in passiv verwaltete Indexfonds, und bei den Immobilien deutete eine Langfristbetrachtung nicht darauf, dass Fondsanlagen besser rentieren als Direktanlagen. Die Renditedifferenzen zwischen passiven und aktiven Anlagen der Pensionskassen wären mit einer längerfristigen Analyse zu untersuchen. Wenig umstritten ist im Prinzip der zweite Hauptpunkt der Kritiker: Ein höherer Aktienanteil verspräche längerfristig eine höhere Durchschnittsrendite – zum Preis grösserer Kursschwankungen. Die in der massgebenden Verordnung genannten Grenzwerte für die Vermögensanteile der einzelnen Anlageklassen beissen laut Branchenkennern in der Regel nicht. Viele Kassen lägen unterhalb der Grenzwerte. Zudem erlaube die Verordnung begründete Ausnahmen, wovon etwa die Hälfte der Pensionskassen auch Gebrauch mache. Die rechtliche Vorgabe, dass eine Kasse bei Unterdeckung innert fünf bis zehn Jahren wieder aus dem Loch herauskommen muss, beschränkt die Risikofähigkeit und damit auch die Langfristrenditen. Doch die Vorgabe erscheint im derzeitigen System nicht übertrieben streng.
Flexibilität bringt Rendite
Weit gewichtiger erscheinen andere rechtliche Einschränkungen. Dazu gehören das Tabu der Senkung laufender Renten, der rechnerisch überhöhte Mindestumwandlungssatz im Obligatorium und die jährliche Vorgabe des Bundesrats für eine Mindestverzinsung. Gäbe es zum Beispiel keine Mindestzinsvorgabe, könnten die Pensionskassen laut grober Schätzung der Zürcher Beratungsfirma PPCmetrics ihren Aktienanteil um fünf oder mehr Prozentpunkte erhöhen. Die Tendenz ist klar: Jede Garantie für Rentenniveaus und Verzinsung senkt die Risikofähigkeit der Pensionskassen und zwingt diese zu einem höheren Anteil «sicherer», aber renditeschwacher Anlagen wie etwa Staatsanleihen. Der Kritikergruppe schwebt ein Modell vor, in dem die Versicherten verschiedener Altersgruppen entsprechend ihrer Risikofähigkeit mit unterschiedlichen Anlageportfolios abgedeckt werden. Zudem sollen Betroffene bei Stellenwechseln oder Liquidationen ihr Portfolio «mitnehmen» können. Dies würde allerdings eine grundlegende Reform und damit genauere Voruntersuchungen erfordern. Im internationalen Vergleich liegen die langfristigen Realrenditen der Schweizer Pensionskassen im Mittelfeld. Solche Vergleiche sind aber mit Vorsicht zu geniessen, weil Renditeunterschiede auch auf Differenzen im Zinsniveau, in der Währungsentwicklung und dem Rechtsrahmen beruhen können.
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20 Milliarden Mehrerträge für Pensionskassen?, Hansueli Schöchli, NZZ, 04.02.2021
